华创证券：啤酒高端化行至中局盈利改善明确

不败交易花 • 2024年3月9日 am3:52 • 交易学院 • 阅读 165

根据智通财经APP的消息，华创证券发布的研究报告指出，目前市场对高端化的过度担忧导致了估值的下降，但实际上高端化已经完成了一大部分，并且是龙头企业中长期盈利提升的核心驱动。未来24年，成本优势将带动盈利预测的可信度较高。从PE角度来看，华润和青啤的24E分别约为15倍和20倍，同时啤酒企业的现金流稳定，因此估值已经触及底部，我们再次推荐这两家公司。我们首选华润啤酒(00291)和青岛啤酒(600600.SH，00168)，同时推荐正在持续推进改革的燕京啤酒(000729.SZ)，关注重庆啤酒(600132.SH)和百威亚太(01876)。

华创证券观点如下：

在国际比较中，日本并不适合简单对标。虽然可以借鉴海外普遍经验，但中国仍有提升空间。

部分投资者以长期通缩为背景假设看待啤酒，并将90年代后的日本啤酒行业作为中国的对标对象。然而，实际情况是日本是一个长期通缩且受到产业政策压制的极端案例，与中国不可简单对标。在日本，酒税的影响和市场纵深不足，导致啤酒价格表现较为疲软。但在这极致的压力下，高端啤酒的占比仍有所提升，这是亮点。

另外，从更广阔的国际视角来看，大多数国家的消费趋势是中高档啤酒占据销量主流，而中国目前的情况是低档啤酒占比较高，仍有较大的升级空间。相较于国内其他消费行业，我们认为在过去20年，中国的消费品在通胀的大环境下，啤酒的升级步伐并未跟上，仅在过去5-6年加速提升，这表明中国在啤酒消费方面有明显的“后发优势”。

高端化下半场是一个值得关注的趋势。虽然增速有所放缓，但向更高价位转变是必然趋势。在8-10元产品取代6元产品的过程中，虽然确定性更高，但在10元以上的高价位产品将面临更大的挑战，因为目标客户更少。

行业销量结构的变化已经从“大底尖顶”升级为“金字塔形”，并且在未来5年，啤酒行业总量基本稳定的情况下，销量结构将进一步向“均衡型”转变。关于高端化的发展方向，行业升级增速将会换挡但方向不会改变。具体而言：1)行业核心仍然是8元以上产品，这一市场仍在持续扩大，而且8-10元价格带正在逐渐取代6元价格带，体现了高端化的发展趋势。青岛经典 200 万吨大单品直接提价成功以及 U8 的持续放量，都表明这一价格带具有很强的市场生命力。2)10元以上的产品更加注重品牌的长期培育。尽管这是一个难度较大且参与者较少的市场，但华润旗下的喜力增势迅猛，百威表现稳健且不乏亮点，而其他品牌的表现则相对较弱。

产业发展格局不断演绎，各大品牌错位竞争，层次分明。百威致力于培育超高端市场，华润利用喜力品牌占领高端市场，而青啤和燕京则在次高档领域积极扩大市场份额。

根据测算结果，超高档啤酒（每瓶15元以上）约90万吨，百威品牌积深厚厚，目前市场份额大约超过50%，并且受到高度重视。高档啤酒（每瓶10-15元）约520万吨，百威目前占有率约36%，位居第一，华润以喜力品牌助力，推动了纯生啤酒的增长，目前市场份额已迅速提升至约31%，且具有强大的发展势头，有望超过百威。次高端啤酒（每瓶8-10元）约600万吨，青岛啤酒通过提价和扩容策略成功提高了市场份额，占据了30%的份额，排名首位；燕京啤酒的市场份额为17%，U8啤酒在全国范围内迅速增长；华润啤酒的市场份额为14%，通过Super X品牌的重新定位以及产品升级，从过去的个性化走向大众化，重塑了近300万吨的销售基础。

未来24年的展望十分乐观，预计企业经营将逐渐回暖，同时成本红利也将得到释放。

受天气晴朗和餐饮行业复苏的影响，今年春节期间多地反馈销售情况略好于预期，并且结构表现良好。虽然第一季度销量可能会面临一定的压力，但建议持续关注节后的市场复苏情况。一旦需求逐渐增强，高旺季同时叠加低基数效应有望带来显著的增长。在成本方面，大麦成本预计将下降约10％，而包材压力相对较小。以青啤为代表的公司计算中性预计毛利率有望提升2个百分点左右，从而放大24年的业绩增长。此外，一些投资者担心龙头企业增加低价位产品投放可能导致市场竞争加剧，但目前利润导向已成为整个行业的共识。调研结果显示，低价位产品的增加只是战略性调整，不需要过度担忧全面竞争加剧。

消费者购买力持续下降，高端产品销售表现不佳，市场竞争加剧，成本下降未达预期，且测算中包含了许多假定，可能存在误差。

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