突破最高值的日经平均指数即使下跌也只有2400日元左右，不会暴跌…断言如此的专家现在关注的意外指标

※图为示意图■在时隔34年的最高值东京证券市场中，日经平均股价时隔34年刷新了1989年12月末创下的3万8915日元的最高值，成为了热门话题。之后，一度突破了4万日元。

每次看到这些事情，作为实际经历过泡沫经济和之前的日本经济的人，在感到某种感慨的同时，也有一些令人思考的东西。

大约40年前的1981年，我成为了东京银行(现三菱UFJ银行)的银行职员。虽然在名古屋分店工作，但我记得第二年和汇率课长打了“赌”。那个时候，日经平均股价正好超过1万日元的水平，纽约道琼斯果然还是即将超过1000美元。根据谁先超过大关进行了1000日元的赌注。虽然忘记了谁赢了，但是日经平均指数和纽约道琼斯的行情都是那个水平。

■泡沫经济时期的日本之后，日本发生了惊人的泡沫。 1985年9月，为了纠正之前日元贬值的情况，G5 ( 5个发达国家)的财政部长、中央银行总裁聚集在纽约的广场酒店召开了会议。为了纠正美国巨大的贸易赤字，决定纠正此前240日元左右的美元对日元的汇率。就是所谓的“广场协议”。当时正在美国留学的我，还记得眼看着日元升值很快就会吃惊。一年左右日元升值了100日元左右。

由于日元急剧升值，担心当时以出口为主导的日本经济会受到很大打击，日本银行在降低利率的同时扩大了货币供应量。就在这个时候，在外资即将进入日本的时期，外资，特别是金融机构寻找了适合市中心的大楼，但他们看到的只有东京港区的电弧山。

最初，东京站周边的土地是为了再开发而购买的，但是由于金融缓和的剩余资金流入其中，土地价格上涨，特别是八重洲方面，开始了“地上涨价”。那个很快就扩展到了东京都内全域，扩大到了周边城市。发生了土地泡沫。甚至还说“23区的土地价格可以买到全美的土地”。那个扩展到股票和高尔夫会员权没有花很多时间。

泡沫经济时期，不仅是市中心，东京近郊的住宅区的地价也在短时间内上涨了4倍，小金井乡村俱乐部的会员权上涨了4亿日元，发生了异常的泡沫。被称为“一亿总投资者”，日经平均股价创下最高值也是在那个时候。

企业也利用剩余资金，三菱房地产公司收购了纽约标志性的洛克菲勒中心，青木建设公司收购了加州超名门高尔夫球场的佩尔海滩。除此之外，日本的泡沫经济席卷了全世界，如JAL收购了纽约的名门酒店Exisex House等。

闲话不多说，听在我工作的银行贷款给中小房地产公司的负责人说，他说希望我带几亿日元现金去，结果当场就被卖主付了现金。而且，据说从在场的相关人员那里，以“祝贺”的形式从那笔现金中各发放了一百万日元。也是在那个时候，我拼命拒绝了也送给银行负责人的事情。

89年末的日经新闻上，“第二年( 90年)为4万日元”的报道比最近跳得更大。但是，泡沫毕竟是泡沫，90年日经平均股价下跌到2万日元以上，在那之后的34年间没有超过89年的最高值。

恰恰相反，由于泡沫经济崩溃引起的金融危机等，日经平均股价两度下跌到7000日元左右。而且，泡沫经济时期收购的世界名门资产，现在日本企业也几乎没有持有。泡沫经济崩溃就是这样。越过泡沫经济崩溃后的惊涛骇浪，日经平均指数终于超过了泡沫经济时期的最高值，这是最近的事情。

■以美元计价的话，与之前的80年代前半期相比，纽约道琼斯上涨了近40倍，但另一方面，日经平均股价是4倍左右。也可以说，这反映了这个国家最近一段时间的增长力的薄弱。

另外，如果看日经平均股价换算成美元的话，可以看到不同的局面。图表1显示了从2019年3月开始的6年间，各3月的日经平均股价和纽约道琼斯工业指数( 2024年为3月8日)。 2019年3月是冠状病毒前，2020年3月正好是冠状病毒蔓延迅速开始的时候。

首先，单纯看一下以日元为基准的日经平均股价，现状( 3月8日)的3万9688日元与19年3月的2万1418日元相比，是1.85倍。与冠状病毒开始的20年3月的1万8974日元相比是2.09倍。

另一方面，如果对同一时期的纽约道琼斯进行同样的比较，则分别为1.49倍和1.73倍，可以看出以日元为基础的日经平均股价的上升率更高。

并且，日经平均股价用当时的美元日元汇率换算的话，如图表1所示，但和上面一样，从用美元换算的上升情况来看，2019年3月为1.40倍，2020年3月为1.53倍，低于纽约道琼斯的上升率

美元对日元的汇率目前是147日元左右，从这一点来看，外国投资者也不能说是那么上升，可以说有比较廉价的感觉。

另外，从指标方面考虑现在的股价的话，PER (市盈率:股价是每股纯利润的几倍)是16.8倍左右。冠状病毒时期也是1.4倍左右，所以水平稍微提高了一点。泡沫的鼎盛时期上升到了60倍左右。从那些来看，可以认为没有那么多过热感。

年初以来股价急速上涨，所以有可能会有一些调整。 3月11日的东京证券市场由于几乎全面下跌的展开，一度比上周末收盘价下跌了1100日元以上(收盘价下跌868日元45分，为3万8820日元49分)。

今后，如果PER下降1倍左右的话，日经平均价格可能会有2400日元左右的调整。如果下降2倍左右的话，会出现两倍左右的走势，但我认为这不是泡沫，所以很难想象目前的暴跌。

日本的短期利率今后由于日本银行解除负利率而稍微上升，相反，即使考虑到美国利率会从通货膨胀压力的减弱中下降，我认为目前也没有像90年代看到的暴跌。

另外，需要注意的是，支撑着日经平均高点的企业大多是活跃在海外的企业，仅靠日本经济的状况很难判断股价。

■考虑到目前的日本经济，另一方面，前面提到的小金井乡村俱乐部的会员权行情，现在是4000万日元左右。据说在东京郊外，泡沫经济时期上涨了4倍的土地之后下跌到了原来水平的四分之一，最近稍微上涨了。

我为什么关注小金井乡村俱乐部的会员权行情，是因为它代表了日本国内最“剩余的钱”的气势。

小金井乡村俱乐部的官方主页上，股市中，运用我们的公共养老金的世界屈指可数的投资机构GPIF，以及安倍经济学以后的日本银行也加入其中，甚至被称为“官制行情”。也就是说，政府相关的资金有时会流入，有些部分超过了实力。但是，那样的钱不会流入高尔夫会员权。

GPIF有日本股票占全体25%的上限，由于最近的股价上涨，有必要减少持有量，日本银行也当务之急是减少风险性资产，所以两者都有逐渐减少日本股票持有量的倾向。虽然土地和高尔夫会员权并不薄弱，但没有泡沫经济时期那样的势头。

这样想来，泡沫经济时期是异常的。无论如何，在财政赤字巨大、人口今后也大幅减少的情况下，社会保障负担今后必然会越来越沉重地压在政府和个人身上。

从长期来看，这些大问题和“实际工资”长期为负的现状还没有消除任何一个。在这种环境下，日经平均股价达到最高值，但认为这样会使经济长期持续上升就为时过早了。

———-小宫一庆小宫顾问会长CEO京都大学法学院毕业。曾任美国达特茅斯大学塔克经营研究生院留学、东京银行等职，自立更生。《小宫一庆的《日经新闻》深度阅读讲座2020年版》等著作很多。 ———-

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