终于日元的废纸化进入了最后阶段…日本银行植田总裁采取的YCC再修正的悲惨结局【2023下半年BEST5】

终于日元的废纸化进入了最后阶段…日本银行植田总裁采取的YCC再修正的悲惨结局【2023下半年BEST5】

金融政策决定会议后，召开记者招待会的日本银行总裁植田和男(=2023年10月31日，东京都中央区的该总行日本经济接下来会怎么样呢？ 摩根银行(现JP摩根大通银行)原日本代表藤卷健史说:“日本银行在10月的金融政策决定会议上，决定了‘第二次YCC再修正’。 长期利率逼近1%，只是追认了现状。 日本银行不得不继续放宽异次元，日元已经接近废纸化了”——。 金融政策决定会议后，日本银行总裁植田和男(=2023年10月31日，东京都中央区该总行■日本银行承认“长期利率超过1%”，10月30日，日本银行在31日的金融政策决定会议上，再次修正了YCC (现场曲线控制、长短利率操作) 虽然将长期利率1%作为事实上的上限，但在一定程度上允许利率上升超过1%。 也决定继续坚持金融缓和。

日本银行将10年国债利率的允许变动幅度依次上调±0.1%、±0.2%、±0.25%、±0.5%，7月末决定灵活化为“±0.5%目标”。 由于表示将进行1%的连续指价操作，1%成为了“事实上的上限”。 虽然似乎是应对物价上涨，但本质上是日本银行的组织保卫战，战线在继续后退。 最后防线也进入了被突破的危险状态。

在日本物价也在持续上涨。 9月份的全国消费者物价指数与去年同月相比(生鲜食品除外)为2.8%。 这是通过汽油等补助金压低物价的2.8%。 其结果是，日本银行连续19个月超过了目标2%。

尽管如此，日本银行还是主张“物价上涨还不确定”，采取了促进物价上涨的金融缓和政策。 笔者认为，日本银行“非但没有坚持缓和，反而加快了速度”。 如果正确地表达的话，不是“继续缓和”，而是“缓和加速”。

目的地是“碎片化日元”……开业以来最大的危机之所以这么写，是因为为了抑制长期利率的进一步上升，强化了从债市大量购买国债的“购买国债操作”。 购买国债的操作，也是把钱汇入市内银行。 使市中的钱的量增加(=使日本银行平衡表膨胀)，所以扩大了量的缓和。 不仅仅是将市中的钱保持在一定量的“维持量化宽松”。

这与吸收了全市金钱的欧美中央银行是完全相反的行动。 如果金钱持续散漫，其价值就会越来越淡薄(=日元贬值，通货膨胀加速)。

作为物价对策，尽管政府计划发放对汽油等的补助金，甚至减免收入，但日本银行却采取了截然相反的政策。 从普通的消费者感觉来看，应该是不能理解的。

已经有逻辑思考路径的人应该可以注意到了。

日本银行想停止金融缓和也做不到。 十分聪明的日本银行总裁植田和男充分理解了解除后会出现意想不到的事态。 正因为如此，才勉强找出“继续缓和的权宜之计”，坚持(加速)缓和。

日本银行被逼得走投无路。 面临着明治15年开业以来最大的危机。 那当然是“日元的废纸化”的危机。

■只能“微调追认现状”的理由即使在10月末的政策决定会议前，也有人指出，现在如果日本银行变更政策的话，应该是①放弃ycc再修正，或者②解除负利率政策。

笔者认为，虽然媒体报道中也预想到了YCC的再次修正，但最终还是以“对现状追认的微调”告终。 日本银行当然不能放弃YCC，也不能变更这个框架。

那是为什么？ 因为如果政策变更的话，日本银行自身会招致进一步的长期利率上升。 金融系统大混乱，日本银行自身濒临死亡。

通过长期国债的爆炸购买来压低长期利率的YCC，本来在正统的金融论中就是中央银行的禁止令。 正统的金融论主张“短期利率由中央银行决定，长期利率由市场决定”，是世界金融界的常识。 因此，以长期利率为政策目标的中央银行除了日本银行以外，没有其他的过去和现在。

曾经日本银行自己在面向公众的主页“告诉我！ 《日银》中这样写着。 但是，着手缓和异次元，开始爆买国债的结果，也许是为了取得与该操作的一致性，改为“长期利率是可以控制的”。

■证明无法控制长期利率的日本银行虽然将长期利率的政策利率定为0.25%、0.5%、1.0%，但此次决定“稍微超过1.0%也是可能的”。 战胜市场压力而震荡，也证明了“中央银行控制长期利率仍然是不可能的”。

如果日本银行将长期利率设定为某个汇率，在利率上升时，为了应对市场压力的增加，将被迫进行过度的国债买入操作(撒钱=加速量化宽松)。 不散钱，就阻止不了长期利率上升。 散财是促进经济过热、通货膨胀，为了抑制长期利率，反而会提高市场的长期利率。

长期利率上限(或上限预期)的多次上调是日本银行屈服于市场压力的结果。 我认为早晚日本银行将无法控制长期利率，长期利率的市场利率将以虎归山之势暴涨。

另外，至今为止的中央银行(虽然是说短期利率)都是通过变动政策利率来控制市场利率的。 已经无法控制市场利率的中央银行不构成中央银行的身体。

■长期利率1%时，日本银行和日本的金融体系濒临悬崖，就连这次政策决定会议上的微调也使国债抛售占优势，长期利率( 10年债券利率)暂时上升。 11月1日附上了0.97%。 这是时隔10年5个月的高水平。 利率终于接近1.0%。

笔者作成长期利率达到1.0%的话，日本银行和日本的金融系统会变成什么样呢？ 利率上升意味着债券价格下跌。 也就是说，各种金融机构持有的债券估值(估值损失，即所谓的内含损失)将会扩大。

讨论一下那个金额是多少吧。 作为参考的是2022年9月末(长期利率0.25% )和12月末(长期利率0.5% )时的评估损失的增加情况。

由于长期利率上升了0.25%，地方银行整体的债券评价损失增加到了两倍( 1.6万亿日元)。 15家人寿保险主要公司约5兆日元5600亿日元的估值利润约为3600亿日元的估值亏损。 减少了5.9万亿日元的估值。 另一方面，日本银行的评价损失从8849亿日元扩大到了8兆8000亿日元。 评价损失增加了7.9万亿日元。

如果长期利率从0.5%上升到1.0%，粗略地说，上述估值损失将加倍。 地方银行的评价损失为3.2万亿日元，生命保险主要15家公司的评价损失为12.1万亿日元，日本银行的评价损失为24.6万亿日元。 虽然是单纯计算，缺乏正确性，但仍然是巨额的。 与日本2023年度的税收预计额70.3万亿日元相比，是不寻常的金额。

如果像美国那样长期利率达到4%后半的话，就会出现令人泄气的评价损失。 日本银行和金融机构很快就会负债累累。

■利率上升的话，不断地负债过度，债务过度有什么可怕的？ 在时价会计基础上，“负债过度”是指目前将资产、负债两方现金化时，现金不足以全部偿还债务等负债。 如果是民间银行，就会产生“安装骚动”的风险。

因为储户会在银行(出售资产)筹集的现金枯竭之前，提取自己的存款。 最近美国SVB (硅谷)的资金外流剧令人记忆犹新。

害怕负债过度的，不仅仅是银行。 企业如果负债过剩，也会发生同样的现象。 正在借钱的银行、相关企业、购买公司债券(即贷款)的人们，在资金枯竭之前谋求回收。 结果，企业就倒闭了。

虽然经常有人主张“债券到期后本金就会还清，所以没有问题”，但债权人在债券到期之前不会等待从该企业回收资金。 雷曼以及其他很多企业在这个案例中提前倒闭了。

■债务过度的中央银行一旦失去信用……而债务过度最可怕的是，该企业的信用会受到严重损害。 即使是日本银行也是如此。

如果中央银行的信用受到伤害，发行货币的信用就会受损。 很明显，日本银行自己充分认识到了这一点。 日本银行副总裁雨宫正佳(当时)在日本金融学会的2018年度秋季大会上发表了题为“金钱的未来”的特别演讲，他做了这样的发言。

“当然，超级通货膨胀的事例表明，一旦失去了对中央银行的信用，即使是索布林货币也不能接受。”

总之，他说如果失去了对中央银行的信用，那发行货币的信用就会失去，就会发生超级通货膨胀(即货币价值的大暴跌)。 央行信用缺失的最大原因之一就是债务过度。

本国国民暂且不论，外国人不相信负债累累的中央银行发行的货币。 即使出口，比起那样的货币更希望美元。 在卖出宝贵的美元之前，我不接受那样的中央银行发行的货币。

■外资银行对日本银行的财务状况持冷静态度的我，1985年从日本银行跳槽到摩根大通时曾感到惊讶。

日本银行对G7的政府和中央银行没有交易范围。 在蓝天下进行了交易。 从信用风险的角度出发，可以无限制地持有国债和将余额放在中央银行的活期存款上。

但是，摩根大通无论是G7国家还是中央银行，都设定了交易的上限。 我对此受到了相当大的文化冲击。 美国银行考虑破产的可能性，进行风险管理。 有交易额度的意思就是信用额度下降的话会缩小额度，甚至关闭。

特别是，只要一想到债务超支不是暂时的，而是会不断变大，就确实会关闭吧。 外资并不是为了日本人和日本政府而进入日本的。 为了股东利益最大化而行动着。 避免股东损失是管理层最重要的职责。

■欧美银行关闭日本银行活期存款后……一般人因为无法在日本银行存款，所以对日本银行的账户不熟悉。 但是，日本银行活期存款对日本经济来说是极其重要的账户。

日本经济交易的最终结算将在这个账户上完成。 例如，票据交换。 期票在票据交换所进行交换，但其背后的资金结算(网络各银行胜负金额的结算)通过日本银行活期存款账户进行。 国债交易、股票交易、国内汇兑、外汇，都是如此。

如果关闭日本银行活期存款，就不能在日本国内进行所有的银行业务。 这是民间金融机构异常害怕日本银行检查的理由之一。 日本银行活期存款关闭与银行业的停业命令同义。

美国银行关闭日本银行活期存款账户意味着退出在日本的银行业务。 虽然有各种弊端，但特别害怕美元/日元的交易不可能进行。

如果美元/日元的链接落空，日元就会变成本地货币。 世界不会理睬那样的货币。 无论是贸易还是汇市都不接受日元。 日元大暴跌。

将与俄罗斯卢布因制裁而被排除在Fist (国际金融交易结算网络)之外的情况相同。 因为俄罗斯是产油国，所以威胁说“如果不是卢布的话就不卖原油”，能够在一定程度上保持卢布的价值，但不能期待日元的升值。

■“X迪”是什么时候“X迪是什么时候”。 如果不能这么说的话，藤井真纪的主张是马马虎虎的。”

我认为能成为其契机之一的是美国银行的日本银行活期存款账户的关闭。 撤出的决策将由美国银行审查部的极少数干部和管理层秘密进行吧。 我不知道他们会怎么分析。 看不到他们的脑子里。

我认为只要日本银行是净资产，就不会做出那样的决定。 但是如果日本银行负债过度的话就另当别论了。 日本银行是陷入债务过剩，还是仍然是净资产，是极其重要的一点。

日本银行也十分清楚这一点。 正因为如此，应该不能绝对允许长期利率上升到超过1%。 从黑田东彦前总裁时代开始，日本银行就持续爆买ETF (上市投资信托)。 根据股票所含利润的金额，陷入债务超额的水平多少会有所上升，但看不出距离1%有多远。

不管怎么说，日本银行可以允许的利率上限已经迫在眉睫了。

令和5年4月10日，岸田首相在首相官邸与日本银行总裁植田和男就任时进行了会谈(■日元大暴跌瞬间发生的经济评论家和媒体为了抑制物价上升，主张“应该废除YCC”。 当然植田总裁十分清楚。

但是如果废除YCC的话，将远远超过长期利率1%。 债务过剩，日元的本地货币化，也就是说会触发大暴跌。 那样的话，应对超级通货膨胀是一条直线。 日本银行不可能废除YCC等。

外资关闭日本银行活期存款可能会在一夜之间发生。 届时，只有日元的日本人将如何保护资产呢？ 我不认为背负那样的风险是明智的。

另外，从金融论上来说，“即使中央银行陷入债务过剩也没关系的条件”有3个。

①债务超支是暂时的。 ②金融系统救助导致负债过度，但中央银行自身运行健全。 ③国家财政趋于健全，不久的将来，用税收可以弥补中央银行的债务超支

和这三个条件。 美国银行的审查部应该会考虑到这一点，做出是否关闭日本银行活期存款的判断吧。 现在的日本银行不符合以上三个条件中的任何一个。

■解除负利率政策不会带来任何变化，上个月31日的政策决定会议上，除了YCC之外，还讨论了“解除负利率政策”的可能性。

我认为这是日本银行唯一能采取的行动，总有一天会采取这个行动。 但是，这是“金融缓和政策的变更结巴”，实质上没有任何意义。 也不能说解除金融缓和之类的话。

可悲的是，很多媒体把负利率政策误解为“重大政策变更”。 非常多的外国人也是这样。

妖怪最害怕被威胁“要出来了，要出来了”的时候，如果出来了，就会说“什么”。 和那个一样。 但是，正因为是天空，日本银行才能做到。 而且什么都没变。

世界各国的中央银行试图通过变更政策利率来影响市内利率。 其目的是改变银行间的贷款汇率，反映在贷款利率、对企业的融资汇率、传真的交换点上。

美国中央银行( FED )也是如此。 现在FED的政策利率5.25?5.5%，就是银行间一天的贷款汇率本身。 正因为如此，如果FED提高政策利率，市中利率(特别是每日利率)也会上升同样的量。

■上升■0.011%对金融紧缩没有效果，这是日本银行的利率政策▲0.1%并不是银行间一天的贷款汇率本身。

分为三层的545万亿日元的日本银行活期存款(市内银行存放在日本银行的活期存款)中，只有不到30万亿日元被利用的利率。 也就是说，这不过是适用于日本银行存款过多部分的一种处罚。

实际上，11月2日银行间一天的汇率是▲0.011%。 即使解除负利率政策，银行间一天的借贷汇率也只会上升0.011%。 听起来像是“解除负利率”的大事件，但实际上什么也不会发生。

前几天，在日经新闻报纸上，前一天银行理事前田荣治发表了“解除负利率的话，浮动利率型的房贷利率不会上升”的发言，这是其理由。 由于这个消息，即使日元多少有些升值，日元也会马上回到贬值基调吧。

■日本银行无法阻止这一历史性的日元贬值正如迄今为止所述，日本银行无法重新审视作为出口的第一步的YCC。 也不能撤销。 虽然可以解除负利率政策，但是没有收紧金融的效果。 解除零利率政策、回收散财等，都是荒唐的。

即使通货膨胀加速，日本银行也无能为力。 因为如果想要应对通货膨胀的话，日本银行就会自我毁灭。 如果害怕日元暴跌，什么都不做，日元就会不停地下跌。 只是说速度会比暴跌慢。

日本银行总行(甚至为了抑制长期利率的上升，不仅不收回钱，今后也必须继续零散(=继续购买国债)。 单年度财政能否盈余，或者，除非长期利率上升到相当高的程度，出现日本银行以外的国债的买方，否则持有国债的减少(=从市中回收钱=通货膨胀的镇静化)等将是梦寐以求的。 和已经开始回收钱的其他中央银行大不相同。

■如果美国经济失速的话，日元会升值吗？对于最近的日元贬值，如果美国经济失速，日美利率差缩小的话，日元贬值就会停止，日本银行会得救吗？ 也有人认为，说这种悠闲的话的时候早就过去了。

不管美国会变成什么样，只要日本不会持续通货紧缩和经济低迷，日本银行就必须在某个地方和其他国家一样提高利率。 更重要的是，必须谋求回收零散的日元。 但是，现在的日本银行做不到这一点。

日美利率差无论是否缩小，日本银行的财务一天比一天恶化(持续散财)，完全不可能改善。 回收散财的欧美中央银行和不得不继续散财的日本银行的差别有多大。 利差等小问题。

■据谁对无法忍受利率上升的“脆弱的日本”做的Bloomberg报道，著名投资者德拉肯米勒最近批评说:“美国财政部没有利用事实上的零利率增加长期国债发行是‘史上最糟糕的失策’。”

“利率低的时候应该用长期债券来融资”是正统金融论的教训，我在摩根大通时代也是遵循这个原则来操作的。 是基本的关键。 德拉肯米勒谴责美国财政部，认为应该在低利率时代发行更长时间的长期债券。

相对而言是日本。 日本银行实际上实践了统合政府论的实践“财政金融”(为了弥补财政赤字，中央银行增发货币直接承担政府发行的国债等)。

从合并政府的角度来看，这意味着“好不容易政府发行了长期国债，日本银行却将其转换成了日本银行活期存款这一天的钱”。 这根本谈不上美国财政部“发行了很多短期债券来代替长期债券”。 意思是“用1天的极超短期的钱代替长期债券来筹措资金”的状态。

面对利率的上升，建立了一个非常脆弱的国家。 把这种状态恢复到原来的样子已经是不可能的地方了。

■最近，海外媒体也开始注意到日本银行的可怕之处，海外的媒体也开始严厉地关注日本和日本银行。 渐渐地，日本银行和日元的严峻情况开始暴露在海外。

11月2日，Bloomberg介绍了德意志银行汇率调查全球主管乔治·萨拉·贝洛斯的主张，称“日元与土耳其里拉和阿根廷比索属于同一类别”。

如果这样的报道变多，很多外国人知道了日本银行和日元的实际情况，那么XX就迫在眉睫了。 美国银行的日银活期存款的关闭和可能性都将变得更加现实吧。

那样的话，日元就接近废纸化了。 从保险的意义上来说，也最好先买美元，你能理解我的主张吗？

———-藤卷健史富士日本代表董事1950年生于东京。 一桥大学商学部毕业后，进入三井信托银行。 80年通过旅行费用留学获得MBA学位(美国西北大学研究生院凯洛格学校)。 85年进入美国摩根银行。 当时，他就任了东京市场唯一的外国银行日本人分店经理。 2000年同行退行后。 1999年至2012年在一桥大学经济系，02年至09年在早稻田大学研究生院商学研究科担任外聘讲师。 隶属于日本金融学会。 现任富士日本株式会社代表董事。 东洋学园大学理事。 2013年至19年担任参议院议员。 2020年11月，旭日中获奖。 ———-